Kapitalkosten sind in der Betriebswirtschaftslehre Kosten, die einem Wirtschaftssubjekt dadurch entstehen, dass es für Investitionen Eigenkapital einsetzt oder sich Fremdkapital für sie beschafft. In der Volkswirtschaftslehre sind Kapitalkosten die Faktorkosten des Produktionsfaktors Kapital.
Allgemeines Als Kapitalkosten tragende Wirtschaftssubjekte kommen Unternehmen, Privathaushalte und der Staat in Betracht. Am meisten untersucht werden die Kapitalkosten in Unternehmen. In der Praxis bewerten diese ihre Geschäftsprozesse oft danach, ob der erwartete Ertrag oder Umsatzerlös ausreicht, um die dafür erforderlichen Kapitalkosten zu decken (hierzu siehe auch Geschäftswertbeitrag). Der Kapitalkostensatz ist ein Werttreiber im „wertorientierten Management“.
Lutz Kruschwitz/Andreas Löffler empfehlen zur Präzisierung des Begriffs der Kapitalkosten , diese als (sichere) bedingte erwartete Renditen aufzufassen und damit gemäß folgender Gleichung zu definieren:Lutz Kruschwitz/Andreas Löffler, Ein neuer Zugang zum Konzept des Discounted Cashflow, in: Journal für Betriebswirtschaft, Heft 55, 2005, S. 21–36. Die Kapitalkosten sind abhängig von Risiko das durch ein Risikomaß (z. B. Standardabweichung) erfasst wird. , wobei gilt: = Unternehmenswert zum Zeitpunkt = Verfügbare Information zum Zeitpunkt = Unsichere Zahlung zum Zeitpunkt .
Nur in einem Einperiodenmodell stimmen erwartete Renditen und Diskontierungszinssätze überein, nicht jedoch in einem Mehrperiodenmodell.
Fremdkapitalkosten Fremdkapitalkosten sind die Kosten, die das Unternehmen an ein Kreditinstitut oder einen sonstigen Kreditgeber bezahlen muss, insbesondere Zinskosten für Kredite oder Unternehmensanleihen, laufende Kosten, die aus Bürgschaften für Fremdmittel entstehen oder aus Pensionsrückstellungen. Als Fremdkapitalkosten gelten auch die Erbbauzinsen oder Verwaltungskostenbeiträge. Diese Kosten sind in der Regel vertraglich geregelt und bekannt. Ihre Höhe und andere Konditionen (Laufzeit, Tilgung etc.) werden zwischen Kapitalanbieter und Kapitalnutzer auf dem Kapitalmarkt verhandelt.
Es ist zu unterscheiden zwischen Fremdkapitalkostensatz und vertraglich vereinbarter Fremdkapitalverzinsung.Werner Gleißner: Der Einfluss der Insolvenzwahrscheinlichkeit (Rating) auf den Unternehmenswert und die Eigenkapitalkosten – Zugleich Stellungnahme zum Fachtext Lobe CORPORATE FINANCE biz 3, 2010, S. 179 (182). In: CORPORATE FINANCE biz. 4, 2011, S. 243–251. Gemäß dem Grundmodell der neoklassischen Finanzierungstheorie für vollkommene Märkte existiert auch keine Unterscheidung zwischen Soll- und Habenzins. Unternehmen haben zudem die Möglichkeit, beliebig große Investitionen () zum einheitlichen Kapitalmarktzins zu finanzieren, wenn die Anbieter von Fremdkapital Investoren risikoneutral sind und keine Konkurskosten auftreten. Der Unterschied ist abhängig von Rating bzw. von der Insolvenzwahrscheinlichkeit sowie den Verlusten, die Gläubiger im Insolvenzfall erleiden.Der Loss Given Default (LGD). Die vertraglich zugesicherte Verzinsung entspricht der bedingten Rendite des Fremdkapitalgebers für den Fall, dass das Unternehmen während der Laufzeit des Fremdkapitals in der Lage ist, seinen vertraglichen Verpflichtungen nachzukommen.
Der Fremdkapitalkostensatz spiegelt dagegen die erwartete Rendite des Fremdkapitals wider, weshalb auch die Ausfallwahrscheinlichkeit() zu berücksichtigen ist.Vgl. Philipp N. Baecker/Werner Gleißner/Ulrich Hommel: Unternehmensbewertung: Grundlage rationaler M&A-Entscheidungen? Eine Auswahl zwölf wesentlicher Fehlerquellen aus praktischer Sicht. In: M&A Review, 6/2007, S. 270–277 und Carsten Homburg/Jörg Stephan/Matthias Weiß: Unternehmensbewertung bei atmender Finanzierung und Insolvenzrisiko. In: Die Betriebswirtschaft, 64. Jg., 2004, S. 277. Es gilt folgender Zusammenhang:
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Homburg, Stephan und WeißUnternehmensbewertung bei atmender Finanzierung und Insolvenzrisiko, in: Die Betriebswirtschaft, 64. Jg., 2004, S. 277Ähnlich führen Vettiger und Volkart aus: „Als Fremdkapitalkostensatz wird der vertraglich vereinbarte Fremdkapitalzinssatz verrechnet. Bei risikobehaftetem Fremdkapital – ausgeprägt beim Einsatz von High-Yield-Bonds der Fall – liegt aber der „versprochene“ Zinssatz (für Bonds: Coupon) mehr oder weniger stark über der (durchschnittlichen) Renditeerwartung der Gläubigerseite.“… „Theoretisch korrekt müssten aber in der WACC eigentlich die Renditeforderungen, d. h. auch Renditeerwartungen der Investoren eingehen; im Falle des risikobehafteten Fremdkapitals wäre dies …“… „Die Nicht-Berücksichtigung dieser Zusammenhänge führt bei Firmen mit hohem Financial leverage und entsprechend hoch verzinslichem Fremdkapital zu theoretisch überhöhten WACC-Werten, was – aus gesamtwirtschaftlicher Sicht wichtig – auch ein „Underinvestment-Problem“ hervorrufen kann.“; Thomas Vettinger/Rudolf Volkart: Kapitalkosten und Unternehmenswert: Zentrale Bedeutung der Kapitalkosten. In: Der Schweizer Treuhänder. 09/2002, S. 754. Siehe auch Ian A. Cooper/Sergei A. Davydenko: The Cost of Debt. 2001, S. 2. erläutern: „Aus Sicht eines teilweise fremdfinanzierten Unternehmens stellt nun die erwartete Fremdkapitalrendite den Fremdkapitalkostensatz dar, der im Rahmen der Unternehmensbewertung dem Diskontierungsfaktor der erwarteten Zahlungen an die Fremdkapitalgeber entspricht.“
Eigenkapitalkosten Bei den Eigenkapitalkosten handelt es sich im Gegensatz zu den Fremdkapitalkosten nicht um tatsächliche Kosten, sondern um die erwartete Verteilung von Unternehmensgewinnen an die Eigenkapitalgeber, also etwa die Aktionäre einer Aktiengesellschaft. Sie erwarten einen Anteil vom Ertrag des Unternehmens, der üblicherweise als Kapitalrendite oder -zins bezeichnet wird. Das Eigenkapital wird aus dem Jahresüberschuss des Unternehmens nach Steuern bedient. Da die Höhe der Gewinnverteilung schwankt, beanspruchen die Anleger von Eigenkapital häufig einen Risikoaufschlag gegenüber dem möglichen Zins einer von ihnen nicht getätigten Investition in festverzinsliche Anlagen (vgl. Opportunitätskosten). Zudem können Eigenkapitalkosten im Gegensatz zu Fremdkapitalkosten nicht steuerlich berücksichtigt werden. Diese Punkte führen dazu, dass Eigenkapitalkosten meist höher angesetzt werden als Fremdkapitalkosten.
Da der auf das Eigenkapital zu verteilende Gewinn nicht im Voraus feststeht, verwenden viele Unternehmen einen kalkulatorischen Zinssatz. Darüber hinaus ist die Ermittlung der Eigenkapitalkosten mit Hilfe des Kapitalgutpreismodells (CAPM) möglich, das alternative Investitionsmöglichkeiten der Eigenkapitalgeber sowie einen unternehmensspezifischen Risikofaktor berücksichtigt.
Kapitalkosten als Steuerungsinstrument Wenn ein Unternehmen seinen Fremdkapitalgebern keine angemessene Verzinsung bieten kann, ist es als Grenzanbieter nicht überlebensfähig. Daher muss jedes Unternehmen in seiner Geschäftstätigkeit mindestens die Kapitalkosten erwirtschaften. Kann es die erwünschte Eigenkapitalverzinsung nicht erbringen, gilt es auf dem Kapitalmarkt nicht als konkurrenzfähig. Für Anleger bilden die Kapitalkosten damit die risikogerechte Mindestanforderung für die erwartete Rendite.
Mögliche Fehlsteuerungen und -interpretationen im Faktor Eigenkapitalkosten Die buchhalterischen Begriffe verlieren an analytischer Trennschärfe, da „Gewinn“ als „Kosten“ definiert wird.
Die an Opportunitäten auf dem Kapitalmarkt ausgerichtete Steuerung der Investitionen erschwert die Entwicklung neuer Produkte, da ihre Rentabilitätsschwelle über die Kostendeckung gehoben wird.
Darüber hinaus erlangen die Anlegerinteressen dadurch im betrieblichen Kräftedreieck Unternehmer-Arbeitnehmer-Anleger ein überproportionales Gewicht. Der Umstand, dass der Unternehmer üblicherweise auch Anteilseigner ist und damit aus dieser Umgewichtung Nutzen zieht, erklärt hinreichend, warum diese Sichtweise in der orthodoxen Betriebswirtschaftslehre verbreitet ist.
Kapitalkosten in der Rechnungslegung Im externen Rechnungswesen, etwa nach IFRS/IAS, sind Fremdkapitalkosten aktivierungspflichtig, wenn es sich um einen sogenannten „qualifizierten Vermögensgegenstand“ handelt. So können etwa die Bereitstellungszinsen mit dem Anlagengut aktiviert werden, wenn die Erstellung der Anlage einen längeren Zeitraum in Anspruch nimmt.
Eigenkapitalkosten sind weder in der Rechnungslegung nach HGB, noch nach den International Financial Accounting Standards, aktivierungsfähig, da sie nur kalkulatorische Kosten darstellen.
Gesamte Kapitalkosten Zur Berechnung der gesamten Kapitalkosten wird häufig der WACC-Ansatz verwendet (Weighted Average Cost of Capital, Gewichtete Kapitalkosten). Er ergibt sich aus der Summe der – nach ihrem jeweiligen Anteil am Gesamtkapital gewichteten – Eigen- und Fremdkapitalkosten.
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mit: : Eigenkapital : Gesamtkapital (Eigen- und Fremdkapital) : Eigenkapitalkostensatz : Fremdkapital : Fremdkapitalkostensatz : Steuersatz ()
Dabei ist der Verschuldungsgrad in zweierlei Hinsicht bedeutsam. Zum einen bestimmt der Verschuldungsgrad die Gewichtung, zum anderen die Höhe des Eigenkapitalkostensatzes selbst. Aufgrund des Leverage-Effektes hängen die erwarteten Eigenkapitalkosten eines verschuldeten Unternehmens wie folgt vom Verschuldungsgrad ab:
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wobei den Eigenkapitalkostensatz eines verschuldeten Unternehmens und den Eigenkapitalkostensatz eines unverschuldeten Unternehmens bezeichnet.Andreas Löffler: Zwei Anmerkungen zu WACC. In: Zeitschrift für Betriebswirtschaft 74, 2004, S. 933–942
Im Modigliani-Miller-Theorem führt jede Veränderung des Verschuldungsgrades zu einer entsprechenden Veränderung des Eigenkapitalkostensatzes, so dass eine Erhöhung des Anteils günstigen Fremdkapitals über den Steuervorteil aus Fremdkapitalfinanzierung hinaus nicht zu sinkenden Gesamtkapitalkostensätzen und steigenden Unternehmenswerten führt. Dieses Resultat ist nur bei moderater Verschuldung und Vernachlässigung von Insolvenzkosten auf die wirkliche Welt übertragbar.Volker Metz: Der Kapitalisierungszinssatz bei der Unternehmensbewertung-Basiszinssatz und Risikozuschlag aus betriebswirtschaftlicher Sicht und aus Sicht der Rechtsprechung. Wiesbaden, 2007
Darüber hinaus ist die bekannte Modigliani–Miller-Anpassung
nur bei autonomer Finanzierung, also im Zeitverlauf konstantem Fremdkapitalbestand anwendbar. Grundsätzlich ist dabei eine Bewertung auch bei veränderlichem Fremdkapitalbestand möglich, sofern dieser im Zeitverlauf zumindest sicher bleibt. Zu erwähnen ist an dieser Stelle, dass bei konstantem Fremdkapitalbestand (autonomer Finanzierung) die Anwendung der APV-Variante der DCF-Methode grundsätzlich der WACC-Variante vorzuziehen ist.Lutz Kruschwitz/Anmdreas Löffler: Ein neuer Zugang zum Konzept des Discounted Cashflow. In: Journal für Betriebswirtschaft. Heft 55, 2005, S. 21–36.
Im Falle wertorientierter Finanzierung, also bei Anpassung des Fremdkapitalbestandes an den Marktwert des Eigenkapitals, ist dagegen die Miles–Ezzel-Anpassung maßgeblich.James A. Miles/John R. Ezzell: The weighted average cost of capital, perfect capital markets, and project life: a clarification. In: Journal of Financial and Quantitative Analysis 15, 1980, S. 719–730. Es gilt:
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Probleme bei der Berechnung Im Umgang mit Kapitalkostensätzen treten immer wieder einige Probleme oder Missverständnisse auf:
Der Kapitalkostensatz eines Unternehmens ist zeitabhängig und durch unternehmerische Maßnahmen (z. B. des Risikomanagements) zu beeinflussen, was in vielen wertorientierten Steuerungssystemen jedoch nicht erfasst wird. Er ändert sich bei Änderung von Finanzierungsstruktur, Risikoumfang sowie Veränderungen des risikolosen Zinssatzes und der Marktrisikoprämie.