Unternehmensbewertung ist in der Betriebswirtschaftslehre und im Corporate Finance die Bewertung von ganzen Unternehmen oder von Anteilen an Unternehmen.
Allgemeines Das Wirtschaftssubjekt, in dessen Interesse eine Bewertung durchgeführt wird, heißt Bewertungssubjekt, der zu bewertende Gegenstand (das Unternehmen) heißt Bewertungsobjekt.
Die betriebswirtschaftliche Teildisziplin, die sich mit der Bewertung von Unternehmen beschäftigt, heißt Bewertungslehre. Hier besteht eine Einigung darüber, dass bei Unternehmenserwerben der Transaktionspreis mittels eines investitionstheoretischen Barwertkalküls ermittelt werden muss, da es sich um eine Investitionsentscheidung handelt. Der Unternehmenswert wird durch den objektiven Nutzen des Bewertungsobjekts, unabhängig von den verschiedenen Zielen der Bewertungssubjekte bestimmt.Friedrich W. Selchert, Markus Greinert: Einführung in die Betriebswirtschaftslehre, 2002, S. 195
Bewertungslehre Ein grundlegendes Werk zur Bewertungslehre im Rahmen der Entscheidungstheorie erschien 1962 als Dissertation von Wolfram Engels.Wolfram Engels, Betriebswirtschaftliche Bewertungslehre im Licht der Entscheidungstheorie, 1962, S. 22 ff. Es kann danach gefragt werden, welchen konkreten Zweck eine Unternehmensbewertung erfüllen soll und welche Schlüsse daraus hinsichtlich der anzuwendenden Bewertungsverfahren zu ziehen sind. Hierzu kann die Lehre der Unternehmensbewertung auf einen langen und kontroversen Entwicklungsprozess zurückblicken.
Der Unternehmensbewertung widmete sich eine von Hans Münstermann ausgehende „Kölner Schule“, die sich wissenschaftlich mit der Thematik auseinandersetzte. Münstermann veröffentlichte 1966 ein GrundlagenwerkHans Münstermann, Wert und Bewertung der Unternehmung, 1966, passim; ISBN 978-3-409-32952-1, es folgte Günter Sieben (1969)Günter Sieben, Bewertung von Erfolgseinheiten: Investitions- und Bewertungsmodelle aus nutzentheoretischer Sicht, 1969, passim oder Manfred Jürgen Matschke (1975).Manfred Jürgen Matschke, Der Entscheidungswert der Unternehmung, 1975, passim; ISBN 978-3-409-32985-9
Objektive Bewertungslehre In den 1950er Jahren vertrat man die Auffassung, dass die Unternehmensbewertung die Ermittlung sogenannter objektiver Werte zum Gegenstand haben sollte. Die objektive Bewertungslehre versucht einen einzigen, dem Unternehmen innewohnenden Wert zu ermitteln, der eine für jedermann gültige Größe ist. Daraus folgt, dass sämtliche subjektiven Aspekte bei der Wertermittlung außer Betracht gelassen werden. Insbesondere wird nicht berücksichtigt, dass zwei Kaufinteressenten aufgrund unterschiedlicher Verwertungsmöglichkeiten im Zusammenhang mit dem zu kaufenden Unternehmen, zu anderen Unternehmenswerten gelangen könnten. In der logischen Konsequenz dieses Denkens kamen im Rahmen der Wertermittlung v. a. die sogenannte Substanzwertverfahren zum Einsatz. Diese Sichtweisen gelten als weitgehend überholt.Walter Brugger: Übersicht über die Unternehmensbewertungsmethoden (PDF; 1,0 MB) auf www.profbrugger.at, abgefragt am 28. Oktober 2009.
Subjektive Bewertungslehre Als Reaktion auf die Kritik an dem o. g. und vielfach als zu starr betrachteten Vorgehen etablierte sich in den 1960er Jahren die subjektive Bewertungslehre. Von nun an sollten Bewertungen stets subjektbezogen sein. Es wurde erkannt, dass für jedes Bewertungssubjekt das Unternehmen einen eigenen Wert aufweist. Es wurde explizit im Bewertungsprozess berücksichtigt, dass zwei verschiedene Bewertungssubjekte aufgrund einer unterschiedlichen Einstellung hinsichtlich der Zukunftserwartungen, des Risikos und der Zeit sowie einer unterschiedlichen Ausstattung mit Alternativanlagen und Strategiealternativen zu einem voneinander abweichenden Unternehmenswert kommen können. Folgerichtig kam im Rahmen der Wertermittlung das Ertragswertverfahren zur Anwendung.
Funktionale Bewertungslehre Infolge der ständigen und kontroversen Auseinandersetzungen der Vertreter der objektiven und subjektiven Bewertungslehre über die „wahre Wertkonzeption“, entwickelte sich in den 1970er Jahren die sogenannte funktionale Bewertungslehre. Sie wird auch als Kölner Funktionenlehre bzw. als Kölner Schule der Unternehmensbewertung bezeichnet, da sie an der Universität zu Köln, hauptsächlich von Hans Münstermann, Günter Sieben, Busse von Colbe und Manfred Jürgen Matschke konzipiert wurde.
Der wesentliche Vorteil dieser Wertkonzeption liegt darin, dass hier Elemente und Ansichten der beiden anderen Bewertungslehren kombiniert werden. Dabei erfolgt dies stets unter dem Aspekt der Subjektbezogenheit. Nach der funktionalen Bewertungslehre gibt es stets einen konkreten Bewertungszweck, in dessen Folge der Bewerter nach der jeweiligen Bewertungsfunktion fragen muss, die er dabei einnimmt. Darauf folgend ist dann die Frage zu beantworten, mit welchem Bewertungskonzept der Unternehmenswert ermittelt wird. Da der Anlass somit wesentlichen Einfluss auf die Wahl des Bewertungsverfahren hat, bezieht sich das Ergebnis stets auf den Bewertungszweck und darf nicht als allgemeingültig angenommen werden. Prinzipiell können hier sogenannte Haupt- und Nebenfunktionen unterschieden werden.
Hauptfunktionen Gutachterfunktion Ermittlung des objektivierten Unternehmenswertes. Dieser Begriff wurde durch das IDW für Unternehmensbewertungen geprägt, die unabhängig von den individuellen Wertvorstellungen der Parteien sind.
Entscheidungsfunktion Um im Vorfeld von Verhandlungen oder Auseinandersetzungen die Grenze der eigenen Konzessionsbereitschaft zu kennen, wird der Entscheidungswert ermittelt. Es geht darum, den subjektiven Grenzpreis aus der Sicht eines Bewertungssubjekts (z. B. des Verkäufers eines Unternehmens) zu ermitteln. Dieser Grenzwert ist auf das Entscheidungsfeld und die Präferenzen des Bewertungssubjekts bezogen. Entscheidungswerte markieren die untere bzw. obere Preisgrenze für die beteiligten Parteien. Auch ein gutachterlich oder richterlich verfügter Schiedswert wird nur akzeptiert, wenn er den Entscheidungswert und daher die Grenze der eigenen Konzessionsbereitschaft nicht verletzt. Jedoch gilt in dominierten Konfliktsituationen, dass das Bewertungssubjekt die Verletzung seines Entscheidungswerts, und damit eine Verschlechterung gegenüber seiner Ausgangsposition, hinnehmen muss.
Dem Entscheidungswert haften somit folgende Merkmale an:
kritische Größe (Grenzwert) Konfliktbezogenheit (z. B. Kauf/Verkauf, Fusion/Spaltung) Abhängigkeit vom Zielsystem des Bewertungssubjekts Abhängigkeit vom Entscheidungsfeld des Bewertungssubjekts
Vermittlungs- und Schiedsgutachterfunktion Als Vermittler tritt der Bewerter immer dann auf, wenn sich zwei Bewertungssubjekte (z. B. Käufer und Verkäufer) nicht einigen können. Es besteht also eine Konfliktsituation. Es ist dann ein sogenannter Arbitriumwert (= Schiedswert, Einigungswert) zu bestimmen. Dieser kann aber immer nur im Überschneidungsbereich der Entscheidungswerte liegen, wenn er von allen Seiten als akzeptabel empfunden werden soll.
Als Bewertungskonzept kommt auch hier das Ertragswertverfahren zur Anwendung. Es geht um die Ermittlung eines Ertragswerts zwischen zwei unterschiedlichen Ertragswerten.
Argumentationsfunktion Hier hat der Bewerter die Aufgabe, dem Bewertungssubjekt einen Wert an die Hand zu geben, mit dem er in die Verhandlungen starten kann. Regelmäßig wird der Preis für ein Unternehmen von den anfänglichen Vorstellungen der Beteiligten abweichen und sich durch einen Verhandlungsprozess ergeben. Es kommt hierbei darauf an, einen Wert zu ermitteln, der aus Sicht des jeweiligen Bewertungssubjekts angemessen und zweckmäßig ist.
Als Wertkonzeption kommen hier sowohl der Ertragswert als auch der Substanzwert in Frage.
Im Gegensatz zu den drei zuvor genannten Funktionen wird die Argumentationsfunktion nicht als Funktion des Wirtschaftsprüfers gesehen bzw. durch Wirtschaftsprüfer erfüllt. (IDW S1)
Nebenfunktionen Informationsfunktion Hier geht es darum, durch die Bewertung Informationen über das jeweilige Bewertungsobjekt zu erlangen. Dies kann im Rahmen einer Vielzahl von Anlässen erfolgen. So etwa der Kreditwürdigkeitsprüfung.
Steuerbemessungsfunktion Seit dem 1. Januar 2009 hat der Steuergesetzgeber in den §§ 200–203 BewG (Bewertungsgesetz) das sog. „Vereinfachte Ertragswertverfahren“ geregelt: Das ist ein vergangenheitsorientiertes Bewertungsverfahren, das zum einen das sog. Stuttgarter Verfahren ersetzt, zum anderen dieses neue Verfahren auch für die Bewertung von gewerblichen Einzelunternehmen, Personengesellschaften und freiberuflichen Unternehmen vorsieht.
Marktorientierte Bewertungslehre Seit den 1990er Jahren setzen sich vermehrt sogenannte marktorientierte Bewertungsverfahren durch. Die Überlegung hierbei ist, dass eine Bewertungssituation nicht nur durch die beteiligten Parteien charakterisiert ist. Vielmehr soll die wahre Wertfindung dadurch erreicht werden, dass sehr viele Bewertungsobjekte und -subjekte in den Bewertungsprozess einbezogen werden. Dies erfolgt über die kapitalmarkttheoretische Fundierung der Bewertungsverfahren. Hierzu werden explizit Erkenntnisse der Portfolio- und Kapitalmarkttheorie sowie Forschungserkenntnisse auf dem Gebiet der Finanzierungstheorie integriert. Es geht letztlich darum, einen Unternehmenswert zu ermitteln, der durch alle Teilnehmer an den Kapitalmärkten bestätigt ist.
Als Bewertungsverfahren kommen hier vornehmlich Discounted-Cash-Flow-Verfahren zum Einsatz.
Kritik an der kapitalmarktorientierten Bewertungstheorie Der zentrale Kritikpunkt an der marktorientierten Bewertungslehre liegt in dessen kapitalmarkttheoretischer Fundierung verankert. Zur ökonomisch begründeten Festlegung eines risikoadäquaten Diskontierungs- bzw. Kapitalisierungszinssatzes für das Discounted-Cash Flow-Verfahren wird hier das CAPM-Modell verwendet. Dessen Ansatz zur Berechnung einer möglichst risikogerechten Renditeerwartungen enthält jedoch gravierende methodische Fehler. Diese stellen sich wie folgt dar:
Die von einem neoklassischen Charakter geprägte Auffassung eines vollkommenen Kapitalmarktes ist offensichtlich eine unrealistische Annahme. Den Marktteilnehmern werden homogene Erwartungen unterstellt, was aufgrund vorhandener Informationsasymmetrien auf den realen Märkten widerlegt werden kann. Auch ist die Annahme eines risikolosen Zinssatzes nicht standhaft, da die in der Realität als Referenz verwendeten Staatsanleihen der OECD-Staaten nicht immer als quasi-sicher eingestuft werden können.